О чем картинка? О том, что говорилось в комментариях к предыдущему посту - отдача на капитал в Украине низкая сравнительно с рисками страны. После кризиса предельная отдача на капитал на макроуровне упала до уровня той же Польши и лишь ненамного выше чем в Германии с Кореей. В то же время, в странах ЛатАм - отдача заметно выросла. 
Этот показатель можно сравнивать со стоимостью капитала - если процентные ставки выше отдачи на капитал, инвестирование демотивируется. У нас сложно представить инвестбум в реальном секторе с эффективными кредитными ставками выше 20%, при средней отдаче на капитал в 22%.

То, что происходит сейчас в Греции, по большому счету, важно лишь для самой Греции и для европейских политиков. То что происходит в Китае, важно для всего мира. Так вот, судя по данным с рынка недвижимости Китая за апрель, hard landing по крайней мере в этом секторе (а он ~12-15% ВВП) уже начался. Сейчас на очереди проблемы у девелоперов в связи с высоким левериджем и низким кеш-флоу в виду отсутствия продаж... Также интересно будет посмотреть на финансы местных властей, которые за 4м2012 выручили от продажи земли на 15% меньше г/г и на банки, NPL у которых на уровне 1%.

Я пока продолжаю придерживаться мнения о том, что мы в коррекции, не более чем. С более долгосрочной точки зрения, движение с октября по март похоже на первую волну роста в текущем цикле роста. Несколько тезисов:
1) Вчера было что-то похожее на мини-капитуляцию. Выборы, выборы, но -2% и -3% - это чрезмерно. Насчет бюджетной экономии – немного смешно. Смешно оттого, что какая была экономия, таким будет и послабление. В любом случае, если на рынке образовывается среднесрочный или долгосрочный топ, на снижении доминирует бычий оптимизм и denial. Все хотят словить дно и заработать много денег. Сейчас такого нет. Наоборот, никто не спешит покупать и доминирует негатив. 
2) Защитные активы очень дорогие. 10-летние трежерис на уровнях начала октября – 1.80-1.90% - то есть точки максимального пессимизма и отчаянья среди инвесторов и дна рынков. Немецкие бундсы на рекордном минимуме – 1.57-1.60%. С данных уровней покупать защитные активы очень и очень неразумно. При этом S&P500 имеет трейлинговый мультипликатор 14 – на 20% ниже исторического среднего.
3) Американская экономика ускорится к концу года. Пока все перемалывают слабые пейроллы и чего-то там еще, я рекомендую посмотреть на то, что обычно находится в тени: статистику кредитования. Во-первых, как сказал Баффетт, американские банки в отличной форме и сидят на огромных мешках ликвидности ($1.5Т кэша, 13% от активов), вследствие чего кредитные требования продолжают ослабляться, а ипотечные ставки копать дно. Во-вторых, спрос на кредиты по всем направлением резко ускорился во 2 кв. Посмотрите Senior Officer Loan Survey. Иными словами, если эти два одиночества – возможность давать и желание брать кредиты – встретятся, будет хорошо. Собственно, есть признаки что уже встретились: потребкредитование в марте показало рост, максимальный за 10 лет. Забавно и показательно также, но вопреки коррекции в широком рынке, строительный сектор вырос до 4-летних максимумов, а банки пока достаточно уверенно держатся, хотя именно они лидировали на предыдущих коррекциях. В общем, не берусь стопроцентно утверждать, что вчера было дно коррекции, но даже если нет, то пространство для дальнейшего снижения достаточно ограниченное.

ЛЖ настолько глючит, что демотивирует любое графоманское начинание...

В акциях формируется топ. Вопрос в том, покупать ли коррекцию?

ПС. По Европе солидно подросли 10-летки Италии и Испании. Начали расширятся свопы. Заметно ушли вниз акции банков. В принципе, Европу как риск никто не отменял в этом году, но после LTRO2 все как то расслабились насчет нее. Испания, это конечно не Греция - госдолг всего 70% ВВП, но там был пузырь в недвижимости и есть огромный mortgage и corporate debt, что при безработице в 24% всегда вызывало у меня много вопросов - за счет чего он обслуживается, и как там может быть такой низкий NPL? 
Кстати, показательно, что ЕМы завалились раньше всех - у них топовый топ был еще 29 февраля (по MSCI EM). Также, показательно, что коммодитиз идут вниз особо активно, даже несмотря на отсутствие перекупленности и перегрева. Вероятно, что рынок постепенно дисконтирует проблемы в Китае. Интересно будет посмотреть на китайский ВВП 1 кв., который будет выходить на следующей неделе. Говорят, что перед публикацией очень вероятно снижение ставки и/или нормы резервирования - мол политики этим покажут, что они играют на опережение. Учитывая, что в последнее время китайцы любят это делать на выходых, может нас ожидает сюрприз... 
Сентимент в последнее время стал достаточно бычий по акциям ДМ. Особенно это бросилось в глаза в понедельник-вторник, после ISM, когда Блумберг, ФТ, и остальные просто таки хвалебные оды пели превосходству американской экономики над Европой и Китаем. Параллельно также особо медведили по золоту.
С точки зрения конкретных действий, сейчас есть какой-то небольшой испуг в глазах, и может мы немного отскочим к предыдущим максимумам на следующей неделе, но вряд ли перепишем их. Более сильное движение вниз может быть с середины апреля и в май. 
Еще мысль. Очень интересно посмотреть, есть ли предел роста защитных активов. Если S&P вырос с 1100 до 1400 с октября по апрель, то доходность 10-леток была около 1.80%, а стала 2.20%. То же касается немецких Бундсов, которые торгуются на 1.80%, где и на минимумах в октябре. Если судить по дороговизне защитных активов, то пространство для падения акций не сильно большое.

Вот анализируешь макростатистику по США, Европе - обычно возникают вопросы. Наша же макростатистика - это вообще один сплошной вопрос, куда ни глянь. Буквально первый взгляд на отчет. Например, ВВП за 2011 год вырос на 5,2%. Ок, смотрим дальше. Потребительские расходы +15% - вау! И финита ля комедия - расходы на продукты питания +21,3%.
Как затраты домохозяйств на продукты питания могли вырасти на 21,3% в реальном выражении??? Что это за бред? Что мы в среднем стали жрать больше на 1/5?
Вот задуматься только - 21% это же усредненная величина. Если, к примеру, мое личное потребление не выросло, то значит кто-то мог потребить на 40% больше в физическом объеме? Круто... Тем не менее, эта статья добавила как минимум 2 процентных пункта к реальному росту. 

ЗЫ. Табличка того же госстата о потреблении продуктов на душу населения. За 11 лет средний рост около 1,2% по категориям, но никак не 21%.

Презабавнейшая статейка на Блумберге про рождение камбоджийского фондового рынка.
У нас тут недавно поднимали шум из-за исключения из индекса 5 компаний. Так в Камбодже вообще пока будет 1 компания. А в соседнем Лаосе индекс состоит  аж из 2-х компаний. И ничего - растет падает. Наверняка даже кто-то аналитику пишет, всякие утренние дейли, с умным видом вещает, что индекс вырастет или упадет на 25%, а интернет-трейдеры ругают кукловодов на форумах. 

Китай по всей видимости очень скоро снова снизит резервные требования. Логика простая: внешняя торговля в дефиците, ПИИ сокращаются, капитал уходит. Большой вопрос - что дальше с экономикой, которая 4-5 месяцев ускоренно охлаждается и пока не видно разворота. Чем дольше отсутствует внушительный стимул, тем больше стимула будет нужно, чтобы развернуть процесс в дальнейшем и тем выше вероятность ( сейчас около 30%) hard landing, о котором уже говорит JPMorgan.

Наш рынок. Одним предложением - для иностранных инвесторов риски Украины выросли настолько, что их даже не удовлетворяет высокий дисконт к другим рынкам. Поэтому, пока не снизятся риски (маловероятно), либо дисконт не станет достаточным, никто сюда не вернется. Риски - политическая изоляция Украины в Европе со всеми вытекающими, напряжение отношений с Россией вплоть до торговой войны, уход МВФ, девальвация гривны, рейдерство и ухудшение корпоративного управления.

S&P - 1700. Логика простая как ведро. В финсистеме снова стало много бесплатных денег (напечатали ведь триллион). Как правило, капитал будет идти туда, где выше доходность с учетом рисков. Варианты, как обычно - кеш и драгметаллы, бонды, недвижимость, акции (ДМ, ЕМ), сырье. 1) Кеш реально убыточен. Драгметаллы - нейтральны. 2) Бонды, как гос так и корп, более чем дорогие (2% и 3% соответственно). 3) ЕМы не особо популярны из-за все-еще-жесткой монетарной политики и относительной перегретости экономик. 4) Сырье как следствие - тоже. 5) Акции ДМ - наиболее недооцененный актив ко всем остальным классам. Поэтому, вероятность 30%, что можем увидеть бум в акциях ДМ к концу года. Естественно, для этого нужно, чтобы Китай не навернулся, а медленно охлаждался.

+25% за две сессии. И что это было?
Можно догадываться, что раз сейчас сезон собраний акционеров, а банк скорее всего будет нуждаться в допэмиссии (Н2 по данным самого банка 9,99% на конец 2011 года), скорее всего этот вопрос будет в повестке, и все, голосующие "против", могут предъявить акции к выкупу. Чем не повод заработать, учитывая, что выкуп будет по цене, предшествующей дню публикации о собрании? Но так как официальной публикации/письма вроде бы никто еще не видел, возникает вопрос, а был ли слив информации и инсайд? 

Есть два тейл сценария для акций на следующих 6-9 месяцев. 
1) Напечатанные деньги идут в акции DM и S&P +25% до 1700.
2) Китай валится - акции -40%.

Поезд едет и лезть под него опасно. В смысле, что за нынешним ралли стоит достаточно сильное монетарное стимулирование.  
Так, например, Китай снова снизил резервные требования, во второй раз за три месяца. Говорят, это добавит где-то $55-65 млрд. ликвидности в банковскую систему. Конечно это вливание лишь перекроет отток капитала, который идет из страны, но кто копает так глубоко. Для большинства easing есть easing и все. За последние недели $80 млрд. влила в систему Британия, $130 млрд. - Япония; снизили ставки Швеция и Норвегия. В конце февраля €500±100 млрд. добавит ЕЦБ плюс может порадовать снижением ставок. В ФРС пообещали держать ставки до 2014 года на 0.25%, но с QE3 пока еще не определились - сильные данные и выборы предполагают, что оно может быть не раньше осени. 
Короче говоря, идет новая накачка экономики бесплатными деньгами. При этом рост в мире вроде как стабилизировался в 4 кв., инфляционные ожидания сдержанные, рисковые активы дешевые (а защитные - дорогие), инвесторы не слишком запозиционированы на ралли (кеша все еще немало), нет заоблачных прогнозов от инвестбанков, да и перма-буллз на блумберге в прайм тайм не светятся.

О-оу... Самый грозный индикатор разворота рынка предвещает плохие времена для акций. Этот индикатор - Нуриель Рубини. На днях FTAlphaville написал, что "Roubini turned bullish". В предыдущий раз, когда такое было (февраль 2011), и я об этом писал, рынок упал почти на 20% за 8 месяцев. Что же, для рынков это плохо, безусловно:)

Шутки-шутками, но на мой взгляд, мы еще будем расти. Сейчас на рынке и в медиа развелось достаточно много контрарианов, о чем кагбе свидетельствует в том числе пост на FTAlphaville. Все хотят словить топ, и флаг им в руки. В августе все хотели словить дно. Сегодня мы будем контрарианами к контрарианам и поверим Рубини. Вот так вот. Show must go on.

С точки зрения понимания сентимента и как следствие позиционирования на среднесрочном горизонте, я люблю читать Merrill Lynch Fund Manager Survey. Вчера, например, этот опросник показал, что в феврале O/W в акциях имеют 26% управляющих, тогда как в январе было 12%, в декабре 8%, ноябре U/W 5%. В январе-феврале 2011 года этот показатель вообще бил рекорды - 55-67%. Затем вплоть до июля держался высокий O/W - около 35-45%. И лишь в августе доля акций резко упала до U/W 2%. Иными словами, сегодня еще нет перекоса в позиционировании и сентименте. O/W 26% это не 55-67% на пике или даже 35-45%, когда рынок начинал заворачиваться. Так что быть тру контрариан пока еще рано.

Хотя нельзя отрицать, что некоторые рынки слегка перекуплены (не наш, конечно) и техническая коррекция (5%) вполне вероятна, но не окончание ралли. Это еще рано, хотя с точки зрения протяженности цен 1/2-2/3 ралли уже пройдено, и самые лучшие времена для глобальных покупок уже позади. S&P прошел 25% или 270 пунктов с дна (предыдущее ралли было ~350 пунктов). Все же, думаю, 1350 он преодолеет, и даже нарисует новый хай в районе 1380-1400, и уже там начнется коррекция. Stay long.

Есть такой миф, который каждый день ретранслируется Блумбергами и прочими медиа, - рекордные депозиты банков в ЕЦБ означают, что банки хомячат кеш и меры центробанка (LTRO, например) не работают. На эту тему есть разрушители легенд: Merrill Lynch и Danske Bank. Путем несложных логических упражнений с активами/пассивами они показывают, как деньги центробанка, отданные комбанку под залог бумаг, могут легко вернуться в ЕЦБ в случае, если комбанк купил госбондов или выдал кредит реальному сектору. Советую почитать также здесь.

Понравилась визуализация Ройтерса рейтингов. Сделал для себя такую же, уже с учетом порезанных рейтингов S&P по Европе. Кому интересно, исходник в Экселе тут.